Em um único dia na Bolsa de Valores brasileira (B3) são negociados em média mais de R$ 26 bilhões em ações. Como você pode imaginar, nesse mercado de capitais, deter algum dado exclusivo e relevante pode fazer um investidor ganhar – ou perder – muito dinheiro. O uso indevido de informações privilegiadas, no entanto, é crime. A prática é chamada de insider trading.
O insider trading não configura crime apenas no Brasil. Muitos países, antes mesmo do nosso, já penalizavam esse tipo de conduta. Por aqui, além de se tratar de crime na esfera penal, inclusive com pena de reclusão prevista, o insider também pode sofrer punições administrativas por parte da Comissão de Valores Mobiliários (CVM).
Neste artigo, além de entender exatamente o que é insider trading, como esse crime está tipificado e quais são as penas previstas, você também verá como essa prática impacta o mercado de capitais e como as empresas podem atuar para minimizar ou coibir a conduta, por meio de políticas de compliance, governança e gestão de riscos. Prepare-se para anotar as dicas práticas que separamos! Vamos lá?
O termo insider trading pode ser traduzido como “informação privilegiada”. No Brasil, a prática de insider trading é juridicamente um crime, já que consiste no uso indevido de informações relevantes ou privilegiadas para realizar negociações de valores mobiliários e obter assim vantagens financeiras.
Por exemplo, um executivo que trabalha como assessor em um órgão governamental e usa as informações de regulamentação e mercado obtidas ali para operar na bolsa, comprando ou vendendo ações com a finalidade de obter lucropara si ou para terceiros, pode estar incorrendo em insider trading.
Mas, por que informações privilegiadas poderiam resultar em crime? A informação é um bem extremamente relevante para qualquer empresa ou pessoa natural que atue com operações de ativos no mercado de capitais. Quando as informações em questão não são de conhecimento comum no setor, pode-se ter uma vantagem competitiva. Mas também uma assimetria na balança desse mercado.
Afinal, informações privilegiadas podem ser usadas por seus detentores para manipular o mercado de capitais, num jogo de compra e venda de valores mobiliários que – para quem detém as informações – é um jogo de cartas marcadas. Se os movimentos futuros conhecidos por meio de informações privilegiadas, quem não as detém tende a sair perdendo.
Ao longo deste artigo, vamos explorar também o conceito de insider trading à luz da legislação vigente, discutindo esse tipo penal em sua definição estrita e também a partir da jurisprudência. Mas antes de avançar, é preciso ter claro o que configura informação privilegiada. Veja só.
Para entender o real significado do crime de informação privilegiada antes é preciso entender o que caracteriza informação privilegiada. Ainda em 1978, a advogada NORMA JONSSEN PARENTE, em parecer à Comissão de Valores Mobiliários (CVM), definia o que ela chamava de “informação relevante” da seguinte forma:
Informações relevantes, doutrinariamente, são aquelas que podem influir de modo ponderável na
cotação dos valores mobiliários de emissão da companhia, afetando a decisão dos investidores de
vender, comprar ou reter esses valores. PARENTE, Norma Jonssen. Aspectos jurídicos do insider trading. Comissão de Valores Mobiliários, 1978.
Com o tempo, essa definição de informação relevante ou informação privilegiada foi sendo aprimorada. Hoje, professores como João Pedro Castellar, entendem que a informação relevante tem características como:
Por fim, mas não menos importante, vale ressaltar o que a Comissão de Valores Mobiliários entende por “informação relevante”. Esse conceito aparece na mais recente Resolução CVM 44, de 2021 – que revogou a antiga Res. CVM 358/02. Ali, temos o seguinte conceito:
Art. 2º Considera-se relevante, para os efeitos desta Resolução, qualquer decisão de acionista
controlador, deliberação da assembleia geral ou dos órgãos de administração da companhia aberta, ou qualquer outro ato ou fato de caráter político-administrativo, técnico, negocial ou econômico-financeiro ocorrido ou relacionado aos seus negócios que possa influir de modo ponderável:I – na cotação dos valores mobiliários de emissão da companhia aberta ou a eles referenciados;
II – na decisão dos investidores de comprar, vender ou manter aqueles valores mobiliários; ou
III – na decisão dos investidores de exercer quaisquer direitos inerentes à condição de titular de
valores mobiliários emitidos pela companhia ou a eles referenciados RESOLUÇÃO CVM Nº 44, DE 23 DE AGOSTO DE 2021 COM AS ALTERAÇÕES INTRODUZIDAS PELA
RESOLUÇÃO CVM Nº 60/21
Para tornar tudo ainda mais claro, é válido consultar novamente a Resolução CVM nºm 44 de 2021. Ali, encontramos mais de 20 exemplos de informação relevante ou privilegiada, que pode ser indevidamente utilizada para cometer insider trading. Separamos alguns dos principais, confira:
Sim, insider trading é um crime situado nna esfera do Direito Empresarial Criminal. Ele pode ser resumido como o “uso indevido de informações privilegiadas”, no mercado de capitais, para obter vantagem para si ou para outrem.
Entretanto, as condutas que caracterizam esse crime podem ser divididas em dois atos. Veja:
Além dessas duas condutas delituosas que implicam em insider trading, é possível fazer uma segunda classificação do crime. Confira.
A posse de informações privilegiadas é a chave principal do insider trading, como você já viu. Sem essas informações assimétricas, não é possível influir ou manipular o mercado de valores mobiliários. Mas, a depender de quem obtém essas informações, é possível que tenhamos um insider primário ou secundário.
Entender a diferença entre insider primário e secundário é importante porque a aplicação de penas e sanções, tanto no âmbito criminal quanto no administrativo, dependem do enquandramento nessa classificação.
Então, vamos sem mais delongas ao conceito e distinção entre os dois.
O insider primário se materializa quando o detentor da informação privilegiada em questão é pessoa com acesso direto a ela, em virtude do cargo ou posição que ocupa. Por exemplo, um acionista, banqueiro, investidor, consultor, membro de conselho ou diretoria, sócio, e assim por diante. Por isso, é também chamado de “insider institucional”.
Outra característica relevante é que o envolvido em insider primário, em geral, reconhece imediatamente que a informação é relevante e está ciente de seu dever de sigilo.
Como o próprio nome sugere, o insider secundário é aquele que não tem acesso direto às informações privilegiadas, tampouco tem dever original de mantê-las em sigilo. Portanto, ele recebe essas informações – ou dicas, do inglês, tips – que lhe serão úteis para obter vantagens no mercado.
Fica evidente, portanto que para acessar essas dicas, os tippees dependem da ação de insiders primários. Já que eles próprios não se encontram em posição de liderança ou cargos de confiança. Num primeiro momento, o insider secundário pode, inclusive, não ter ciência do valor das informações que recebeu.
Até 1976, não havia previsão direta na legislação brasileira, para tratar do crime de uso indevido de informação privilegiada. Nesse ano, foi aprovada a Lei 6.404, conhecida como Lei das Sociedades Anônimas (SA) – a primeira a definir essa conduta.
Originalmente, a Lei das SAs (Lei 6.404/76) entendia a prática de insider apenas em sua camada primária, isto é, quando praticada por pessoas que tinham o dever do sigilo. No parecer da CVM de 1978 (ver referência completa ao fim deste artigo), apontavam-se os seguintes agentes como passíveis de praticar insider trading:
a. administradores – conselheiros e diretores da companhia (art. 145 da Lei nº 6.404/76);
b. membros de quaisquer órgãos, criados pelo estatuto da companhia, com funções técnicas ou
destinadas a aconselhar os administradores (art. 160 da Lei nº 6.404/76);
c. membros do Conselho Fiscal (art. 165 da Lei nº 6404/76);
d. subordinados das pessoas acima referidas (§ 2º do art. 155 da Lei nº 6.404/76);
e. terceiros de confiança dessas pessoas (§ 2º do art. 155 da Lei nº 6.404/76) e
f. acionistas controladores PARENTE, Norma Jonssen. Aspectos jurídicos do insider trading. Comissão de Valores Mobiliários, 1978.
Contudo, esse entendimento já foi atualizado e ampliado! Posteriormente, em 2001, a aprovação da Lei 10.303, incluiu duas importantes alterações, na Lei 6.404/76 (Lei das SAs) e também na Lei 6.385/76 (da criação da CVM). No primeiro caso, o dispositivo incluiu a vedação de uso indevido de informação relevante por administradores. In verbis:
Art. 155. O administrador deve servir com lealdade à companhia e manter reserva sobre os seus negócios, sendo-lhe vedado:
§ 4o É vedada a utilização de informação relevante ainda não divulgada, por qualquer pessoa que a ela tenha tido acesso, com a finalidade de auferir vantagem, para si ou para outrem, no mercado de valores mobiliários. Trecho da Lei 6.404/76, ou Lei das SAs, allterado pela Lei 10.303/2001
No segundo caso, a alteração promovida na Lei 10.303/2001 tratou de incluir o uso indevido de informação privilegiada como um tipo de “crime contra o mercado de capitais”. Na redação original, o agente da conduta criminosa tinha “dever de manter sigilo” sobre a informação. Sendo essa característica fundamental da tipificação.
Finalmente, a Lei 13.506/2017 consolidou o novo entendimento, atualizando o trecho da Lei 6.385/76 que caracteriza insider trading, tipificando a conduta nos seguintes termos:
Art. 27-D. Utilizar informação relevante de que tenha conhecimento, ainda não divulgada ao mercado, que seja capaz de propiciar, para si ou para outrem, vantagem indevida, mediante negociação, em nome próprio ou de terceiros, de valores mobiliários: (Redação dada pela Lei nº 13.506, de 2017)
Pena – reclusão, de 1 (um) a 5 (cinco) anos, e multa de até 3 (três) vezes o montante da vantagem ilícita obtida em decorrência do crime. (Incluído pela Lei nº 10.303, de 31.10.2001)
§ 1o Incorre na mesma pena quem repassa informação sigilosa relativa a fato relevante a que tenha tido acesso em razão de cargo ou posição que ocupe em emissor de valores mobiliários ou em razão de relação comercial, profissional ou de confiança com o emissor.
Para resumir, portanto, as principais legislações que tratam de insider trading no Brasil são:
Tanto o insider trading contra o front running são crimes contra o mercado de capitais, centrados no uso de informações privilegiadas, que criam um cenário não-equitativo entre os agentes de mercado. Porém, o modo como essas informações são usadas é distinto. Vejamos a diferença.
No insider trading, como você viu, a informação privilegiada que deveria ser mantida em sigilo é utilizada para negociações de compra e venda de ações, visando obter lucro (ou evitar prejuízos) para si próprio ou para terceiros.
Já no front runnning, como a própria tradução indica, temos um caso de “correr na frente”. Alguém, com informação privilegiada, antecipa-se em executar uma ação de negociação, compra ou venda, garantindo vantagem pessoal na curva futura daquele ativo.
Ourta característica definidora do front running e que, na sua forma mais comum, ele ocorre quando um agente – como um corretor – recebe ordem para executar uma ação de venda ou compra em nome de terceiro, seu cliente. Ele atua como um intermediário da vontade do cliente, e detém as informações oferecidas por ele. Nesse contexto, ele executa a ordem para si, obtendo primeiro vantagem pessoal, para apenas depois executar a ordem em nome do cliente.
Assim, fica claro, embora possam ter características em comum, insider trading e front running são executados de maneira distinta.
O uso indevido de informação privilegiada no Brasil pode levar a pena de 1 a 5 anos de reclusão, além de multa, que pode chegar a até três vezes o montante da vantagem ilícita obtida em decorrência do crime (Lei 6.385/1976, Art. 27-D). Além disso, essa pena pode ser aumentada em até 1/3 (um terço) quandoo agente que comete o crime tem dever de sigilo sobre a informação.
No âmbito da CVM, as punições administrativas a quem incorre no crime de insider trading podem incluir, de acordo com o Art. 11 ainda da Lei 6.385/1976:
Por fim, vale mencionar, tramitam nas casas legislativas, algumas propostas de lei (PLs) para alterar a pena aplicável ao insider trading. Um exemplo é o PL 3448/2021, que propõe que tal pena seja dobrada.
Além de ter competência para aplicar sanções administrativas aos agentes que incorrem em insider trading, a CVM também tem buscado atuar de modo proativo e prevendivo, para minimizar e evitar esse crime.
A principal forma de reduzir o volume de informações privilegiadas em circulação e, principalmente, em uso indevido, é criando políticas claras de transparência, comunicação e divulgação das operações que ocorrem nas companhias do mercado de capitais.
A Resolução CVM nº 44 é um exemplo de normativa que traz diretrizes sobre essas ações de transparência. Além claro, de prever outras medidas, como a adoção de períodos de vedação autonôma, ou “quarentenas”, em certos contextos de negociação.
Por outro lado, a CVM também tem buscado usar tecnologia para fiscalizar e identificar possíveis insiders. Em 2022, por exemplo, o órgão divulgou um programa tecnológico, baseado em inteligência de dados e automação, com a finalidade de “detectar e analisar padrões de negociação que passariam despercebidos por ferramentas que dependem de excessivas interações manuais”, explicou o Gerente de inteligência em supervisão de riscos estratégicos à época, Jorge Casara.
Em resumo, o insider trading cria uma condição de desigualdade entre os participantes e agentes do mercado de capital. É uma vantagem competitiva obtida de modo ilícito e que prejudica a estrutura de paridade que deveria vigorar ali.
Portanto, mesmo que possa resultar em ganhos pontuais para algumas partes, o insider trading prejudica o mercado a longo prazo. Descridibiliza, também, as empresas e agentes envoldidos na prática, tornado suas operações menos confiáveis.
No dia a dia de uma empresa – e até mesmo de um escritório de advocacia – existem muitos pontos sensíveis, que podem favorecer a disseminação e o uso indevido de informações privilegiadas. De modo geral, o caminho para lidr com isso é proativo e preventivo. Em suma, é preciso se adiantar, para coibir a prática e minimizar os riscos.
Políticas de compliance e governança interna são o guarda-chuva sob o qual deve-se inserir o combate ao insider trading. Porém, na prática, implementar ações que tenham impacto real na redução desse tipo de risco nem sempre é simples.
Com isso em mente, elaboramos um passo a passo para estruturar suas políticas internas de modo a prevenir o crime de uso indevido de informações relevantes. Ele inclui:
Vamos ver como implementar, na prática, cada um desses passos? Acompanhe, abaixo!
A depender do tamanho e da atividade-fim da empresa, diferentes informaçõe podem ser consideradas relevantes para impactar o mercado de compra e venda de ações. A assinatura de acordos ou a aquisição, por meio de M&A, de outras empresas, pode ou não ser uma informação privilegiada, dependendo do contexto.
Por isso, é importante que o departamento jurídico ou o setor de gestão de riscos da organização mapeiem exatamente quais dados precisam ser o foco de atenção das políticas de combate ao insider trading.
Além de observar o contexto e procedimentos internos, pode ser útil, nesta fase, a consulta à Resolução nº 44/2021 da CVM, que lista uma série de exemplos de informação privilegiada. Essa listagem pode servir de base ou checklist para avaliar o caso concreto da sua organização.
Uma vez que você já sabe o que pode ser considerado informação relevante ou privilegiada no contexto da sua empresa, é hora de entender por onde esses dados estão circulando – com a finalidade de identificar por quais meios e pessoas eles podem ser compartilhados, de modo indevido. Nesta fase, é importante se perguntar:
Os softwares e canais de comunicação por onde as informações privilegiadas circulam, na sua empresa, guardam algum mecanismo de rastreabilidade? Ou seja, é possível ter acesso a quem acessou cada documento? Logs de acesso e histórico de edição, por exemplo, estão disponíveis para auditoria?
Essas são perguntas centrais para aumentar a segurança das informações que precisam ser mantidas em sigilo na empresa. Se as ferramentas que a empresa usa no dia a dia nao atendem aos requisitos básicos de restrição, controle auditoria de acessos, considere até mesmo substituí-las.
Uma vez que você mapeou os pontos de risco da operação, no que tange à gestão e controle de informações privilegiadas, é hora de ajustar as políticas de compliance internas, incluindo documentos formalizadores como Código de Conduta.
Além de prever expressamente a vedação a tal prática criminosa, o Código de Conduta também pode ser atualizado para incluir ações que visem minimizar os riscos. Restrições a negociação de valores mobiliários em certos períodos e circunstâncias, políticas de quarentena que vedem investimentos por prazos determinados, e assim por diante.
Práticas para aumentar o sigilo das informações também devem fazer parte do Código de Conduta. O zelo com anotações físicas e virtuais, a guarda de papéis, a restrição de acesso externo a computadores e outros dispositovos, são algumas das medidas que podem ser previstas e implementadas. Por meio delas é possível, por exemplo, limitar o risco de insider trading secundário.
As condutas relacionadas ao dever de sigilo e ao uso de informações privilegiadas são sempre delicadas, e podem gerar uma série de dúvidas. Por isso, não importa qual o tamanho da equipe, é importante estabelecer um responsável por cuidar dessas questões, e abrir um canal de contato para que a equipe possa acessá-lo e buscar auxílio de modo confidencial.
Em segundo lugar, também é importante criar um canal de denúncias ou ouvidoria, que permita aos colaboradores apontar falhas de processo interno, perigos e riscos nos procedimentos, e até mesmo indicar condutas suspeitas – para que sejam celeremente investigadas. Esse canal, além de confidencial e com opção de anonimato, deve ser entendido como um meio seguro e efetivo para receber essas comunicações.
De nada adianta atualizar políticas internas ou o Código de Conduta, ou ainda, investir em softwares mais seguros, se a equipe não está ciente e comprometida com essas práticas.
Por isso, é parte essencial da prevenção ao insider trading, manter treinamentos e formações internas, que capacitem os colaboradores no sentido de:
Assim, todas as etapas de prevenção realizadas anteriormente serão ainda mais eficientes.
Insider trading, do inglês, pode ser traduzido como “negociação com informações privilegiadas”. No Brasil, a prática é considerada um crime contra o mercado de capitais, já que ocorre quando um agente usa uma informação relevante e privilegiada, que deveria ser sigilosa, para obter vantagem financeira negociando ativos mobiliários, como ações.
No insider trading, um agente obtém informações relevantes e privilegiadas – seja em função de seu cargo, seja recebendo esses dados de outrem – e os usa para comprar ou vender ações, de modo a obter alguma vantagem financeira para si, ou para um terceiro. Essa vantagem pode se materializar na obtenção de lucros elevados, ou mesmo ao evitar prejuízos.
Ambos são crimes baseados em informação privilegiada, mas no front running o agente recebe essa informação para executar uma ação no mercado de capitais, e antecipa-se operando tal ação em benefício próprio, obtendo vantagem para si, e apenas posteriormente para seu cliente. No insider trading, a antecipação não é a chave. A informação privilegiada é utilizada para negociar ações, obtendo lucros ou evitando prejuízos, para si ou para terceiros.
Está claro que a prática de insider trading, além de criminosa, é um risco à governança e conformidade legal das empresas. Apesar de representar uma vantagem competitiva a curto prazo, para quem faz o uso indevido da informação privilegiada, a médio e longo prazo a conduta prejudica a credibilidade e confiança da empresa.
Prevenir e coibir crimes contra a equidade no mercado de capitais, como é o insider trading, é uma responsabilidade de gestores financeiros e jurídicos, principalmente nas empresas que operam na Bolsa de Valores. Esperamos que as práticas, dicas e passo e passo apresentados aqui, ajudem você a entender mais aprofundadamente como superar esse desafio. Até a próxima!
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CASTELLAR, João Carlos. Insider Trading e os novos crimes corporativos. Rio de Janeiro: Lúmen Júris,
2008.
BOLSON, Alex Luiz; KRIEGER, Jorge Roberto. Crime de insider trading e a aplicabilidade do direito penal máximo. JOÃO ARTUR DE SOUZA GERTRUDES APARECIDA DANDOLINI PATRICIA DE SÁ FREIRE WILLIAN ROCHADEL, p. 269, 2018.
FELIPPE, Vitor de Souza. Análise do regime de presunções em casos de uso indevido de informação privilegiada (insider trading) à luz da Resolução CVM nº 44, de 23 de agosto de 2021. Trabalho de Conclusão de Curso (Bacharelado em Direito)-Faculdade Nacional de Direito, Universidade Federal do Rio de Janeiro, Rio de Janeiro, 2022.
GUERRA, Luis; BOTTINO, Thiago. O crime de uso indevido de informação privilegiada (insider trading): a persistente dificuldade probatória do delito após a edição da Lei 13.506, de 2017. Revista da Procuradoria-Geral do Banco Central, v. 13, n. 1, p. 135-150, 2019.
LINS, Luís Henrique. A classificação penal e administrativa da prática de front running e o dano ao mercado de capitais. MISES: Interdisciplinary Journal of Philosophy, Law and Economics, v. 9, 2021.
PARENTE, Norma Jonssen. Aspectos jurídicos do insider trading. Comissão de Valores Mobiliários, 1978.
